Hoorcollege 1 Fusies & Overnames
Soorten fusies & overnames
- Horizontale fusies & overnames (Op hetzelfde niveau in the supply chain,
vaak ook zelfde bedrijfstak. Meestal concurrenten die elkaar overnemen)
- Verticale fusies & overnames (In de supply chain overnemen, in de
bedrijfskolom, je neemt je leverancier of afnemer over. Bijvoorbeeld: Tomtom)
- Conglomerate fusies & overnames (Vaak in geheel niet gerelateerd, dus noch
in bedrijfstak noch in bedrijfskolom. Dus bijvoorbeeld Samsung in de zorg gaat
of retailbedrijf overneemt.
Motieven fusies & overnames
1. Efficiënte theorie: in het belang van de aandeelhouders meestal beste
overnames zijn in het belang van de eigenaren. Vaak gericht op langer termijn
en strategie van de onderneming die wordt overgenomen en voor de AH,
waaruit de financiële voordelen blijken.
2. Empire building theorie: In het belang van het management van de
overnemer denk aan grotere auto’s, meer personeel, meer salaris, meer
bonus. Dit moeten eigenlijk oneigenlijke overname motieven zijn. Dit is
gebaseerd op de principal – agent theory: dat je principaal hebt (AH) en agent
(uitvoerder). Op het moment dat er sprake is van scheiding van leiding
(management) en eigendom, dan heb je risico dat agent meer zijn belangen
navolgt als gevolg van informatie asymmetrie. Agent heeft meer informatie
dan AH.
Motieven fusies & overnames
,Motieven fusies en overnames (III) Oneigenlijke motieven
- Empire building (agency behaviour) (Hoe herken je het:)
Diversificatie (verschillende soorten bedrijven overnemen. Maar nu blijkt
het dat specialisme toch beter is, dan diversificatie om risico te spreiden.
Als er toch wordt overgegaan op diversificatie, dan zie je dat er
waarschijnlijk persoonlijke redenen zijn dan echt financiele risico’s.)
Groei kopen
Verschansing van het management
Free cash flow gebruiken voor overnames (Free cash flow: het geld wat je
overhebt nadat je alle investeringen hebt gedaan waar je een rendement
ophaalt die minimaal voldoen aan het rendementseis van AH. Dus het geld
wat je zodanig niet kan beleggen dat het waarde creëert voor de AH. Als je
het gaat gebruiken voor overnames dan doe je dat niet goed want hierdoor
vernietig je waarde van je bedrijf.)
Liever bieder dan doelwit zijn
- Hubris
Overmoed over het eigen kunnen (Denk aan de zaak van Muller die
destijds met zijn kleine zaak een spijkerzaak overnam)
Historisch overzicht 6 fusie- en overnamegolven:
1. 1897-1904: veel horizontale F&O’s
2. 1916-1929: veel verticale F&O’s
3. 1965-1969: veel conglomerate F&O’s
4. 1981-1989: corporate raiders, venture capitalists, vijandige overnames
5. 1992-2000: internationale overnames, internetbubble
6. 2003-2008: aandeelhoudersactivisme, private equity, LBO
7. 2014-?: veel TMT (technology media & telecom) overnames
Historisch overzicht “Fusiegolven eindigen in recessie” (Hans Schenk,
2001) Fusie of overname?
- Vele vormen (Meestal boek 6 BW, overeenkomst)
- Onderscheid niet altijd duidelijk (in de praktijk door elkaar gebruikt)
- Transacties veelal fiscaal gedreven, civiele recht volgt
Fusie of overname (vervolg)?
- Ruime zin: samenvoeging van onderneming, zodat zij in economisch opzicht
een geheel vormen
- Enge zin: de rechtshandeling die volledige juridische samensmelting van twee
of meer vennootschappen teweegbrengt, verkrijging onder algemene titel
(art. 2:308-324 BW)
,- NDA: non-disclosure agreement, LOI: letter of intent. Transfer: overdracht
3:84 BW.
- VDD: Vendor due dilligence (verkoper boekenonderzoek).
- Consultation: advies inwinnen OR, autoriteiten of andere jurisdictie.
- Finance: langs DNB, ECB etc.
Overnamestructuren
1. Bedrijfsfusie, ofwel activa/passiva transactie:
Vennootschap A neemt de onderneming van vennootschap B over (Stel
bedrijf is een kartonnendoos, dan koopt de ander niet de doos maar de
inhoud van die doos.)
Welke wet van toepassing? (Boek 6 BW voor contract, Boek 3, 5 voor
(on)roerende goederen, de leveringshandelingen etc.)
2. Aandelenfusie, ofwel aandelentransactie:
Vennootschap A neemt de aandelen van vennootschap B over (Dan koop
je wel de doos.)
Welke wet van toepassing?
3. Juridische fusie:
Vennootschappen gaan in elkaar op
Welke wet van toepassing? (Boek 2 BW)
Ad 1 Aandelentransactie
- Meest eenvoudig: Verkoper A verkoopt aan koper B alle aandelen in het
kapitaal van BV C
- A en B kunnen natuurlijke personen of rechtspersonen zijn
- Veelal tussenholding en koopholding (bij meerdere kopende aandeelhouders)
(vaak vanwege fiscale redenen wordt er een holding opgericht)
- Uitgangspunt going concern
- Status werknemers (die gaan mee over)
Ad 2 Activa/passiva-transactie
- Geen koop/verkoop van aandelen in het kapitaal (dit doe je om risico te
beperken die de onderneming draagt, koop je onderdelen of inhoud)
- Verkoop van activa en passiva van de onderneming zelf
- Bijvoorbeeld: machines, voorraden, debiteuren, LM, IE- rechten, contracten,
schulden
, Ad 2 Activa/passiva-transactie (vervolg)
- Ieder actief, passief en rechtsverhouding worden afzonderlijk overgedragen
- Omslachtig, tijdrovend,
- Let op alle leveringsvereisten Boek 3 BW en Boek 6 BW, inclusief eventuele
medewerking van derden
- Diverse motieven: risico beperken, fiscaal, cherry picking
- Status werknemers: overgang van onderneming (7:663 BW)
Ad 3 juridische fusie
- Juridische fusie:
- Art. 2:309 BW: ‘de rechtshandeling van twee of meer rechtspersonen
waarbij:
i. Een van deze het vermogen van de andere onder algemene titel
verkrijgt, of
ii. Een nieuwe rechtspersoon die bij deze rechtshandeling door hen samen
wordt opgericht en hun vermogen onder algemene titel verkrijgt
- Verdwijnend en verkrijgend
- Status werknemers (zij komen in dienst bij de verkrijgende vennootschap)
- Schulden
- A verkoopt dochter C aan B, is gewoon een contract volgens 6 BW
- B koopt de inhoud van C en de rest laat zij achter in C.
Soorten fusies & overnames
- Horizontale fusies & overnames (Op hetzelfde niveau in the supply chain,
vaak ook zelfde bedrijfstak. Meestal concurrenten die elkaar overnemen)
- Verticale fusies & overnames (In de supply chain overnemen, in de
bedrijfskolom, je neemt je leverancier of afnemer over. Bijvoorbeeld: Tomtom)
- Conglomerate fusies & overnames (Vaak in geheel niet gerelateerd, dus noch
in bedrijfstak noch in bedrijfskolom. Dus bijvoorbeeld Samsung in de zorg gaat
of retailbedrijf overneemt.
Motieven fusies & overnames
1. Efficiënte theorie: in het belang van de aandeelhouders meestal beste
overnames zijn in het belang van de eigenaren. Vaak gericht op langer termijn
en strategie van de onderneming die wordt overgenomen en voor de AH,
waaruit de financiële voordelen blijken.
2. Empire building theorie: In het belang van het management van de
overnemer denk aan grotere auto’s, meer personeel, meer salaris, meer
bonus. Dit moeten eigenlijk oneigenlijke overname motieven zijn. Dit is
gebaseerd op de principal – agent theory: dat je principaal hebt (AH) en agent
(uitvoerder). Op het moment dat er sprake is van scheiding van leiding
(management) en eigendom, dan heb je risico dat agent meer zijn belangen
navolgt als gevolg van informatie asymmetrie. Agent heeft meer informatie
dan AH.
Motieven fusies & overnames
,Motieven fusies en overnames (III) Oneigenlijke motieven
- Empire building (agency behaviour) (Hoe herken je het:)
Diversificatie (verschillende soorten bedrijven overnemen. Maar nu blijkt
het dat specialisme toch beter is, dan diversificatie om risico te spreiden.
Als er toch wordt overgegaan op diversificatie, dan zie je dat er
waarschijnlijk persoonlijke redenen zijn dan echt financiele risico’s.)
Groei kopen
Verschansing van het management
Free cash flow gebruiken voor overnames (Free cash flow: het geld wat je
overhebt nadat je alle investeringen hebt gedaan waar je een rendement
ophaalt die minimaal voldoen aan het rendementseis van AH. Dus het geld
wat je zodanig niet kan beleggen dat het waarde creëert voor de AH. Als je
het gaat gebruiken voor overnames dan doe je dat niet goed want hierdoor
vernietig je waarde van je bedrijf.)
Liever bieder dan doelwit zijn
- Hubris
Overmoed over het eigen kunnen (Denk aan de zaak van Muller die
destijds met zijn kleine zaak een spijkerzaak overnam)
Historisch overzicht 6 fusie- en overnamegolven:
1. 1897-1904: veel horizontale F&O’s
2. 1916-1929: veel verticale F&O’s
3. 1965-1969: veel conglomerate F&O’s
4. 1981-1989: corporate raiders, venture capitalists, vijandige overnames
5. 1992-2000: internationale overnames, internetbubble
6. 2003-2008: aandeelhoudersactivisme, private equity, LBO
7. 2014-?: veel TMT (technology media & telecom) overnames
Historisch overzicht “Fusiegolven eindigen in recessie” (Hans Schenk,
2001) Fusie of overname?
- Vele vormen (Meestal boek 6 BW, overeenkomst)
- Onderscheid niet altijd duidelijk (in de praktijk door elkaar gebruikt)
- Transacties veelal fiscaal gedreven, civiele recht volgt
Fusie of overname (vervolg)?
- Ruime zin: samenvoeging van onderneming, zodat zij in economisch opzicht
een geheel vormen
- Enge zin: de rechtshandeling die volledige juridische samensmelting van twee
of meer vennootschappen teweegbrengt, verkrijging onder algemene titel
(art. 2:308-324 BW)
,- NDA: non-disclosure agreement, LOI: letter of intent. Transfer: overdracht
3:84 BW.
- VDD: Vendor due dilligence (verkoper boekenonderzoek).
- Consultation: advies inwinnen OR, autoriteiten of andere jurisdictie.
- Finance: langs DNB, ECB etc.
Overnamestructuren
1. Bedrijfsfusie, ofwel activa/passiva transactie:
Vennootschap A neemt de onderneming van vennootschap B over (Stel
bedrijf is een kartonnendoos, dan koopt de ander niet de doos maar de
inhoud van die doos.)
Welke wet van toepassing? (Boek 6 BW voor contract, Boek 3, 5 voor
(on)roerende goederen, de leveringshandelingen etc.)
2. Aandelenfusie, ofwel aandelentransactie:
Vennootschap A neemt de aandelen van vennootschap B over (Dan koop
je wel de doos.)
Welke wet van toepassing?
3. Juridische fusie:
Vennootschappen gaan in elkaar op
Welke wet van toepassing? (Boek 2 BW)
Ad 1 Aandelentransactie
- Meest eenvoudig: Verkoper A verkoopt aan koper B alle aandelen in het
kapitaal van BV C
- A en B kunnen natuurlijke personen of rechtspersonen zijn
- Veelal tussenholding en koopholding (bij meerdere kopende aandeelhouders)
(vaak vanwege fiscale redenen wordt er een holding opgericht)
- Uitgangspunt going concern
- Status werknemers (die gaan mee over)
Ad 2 Activa/passiva-transactie
- Geen koop/verkoop van aandelen in het kapitaal (dit doe je om risico te
beperken die de onderneming draagt, koop je onderdelen of inhoud)
- Verkoop van activa en passiva van de onderneming zelf
- Bijvoorbeeld: machines, voorraden, debiteuren, LM, IE- rechten, contracten,
schulden
, Ad 2 Activa/passiva-transactie (vervolg)
- Ieder actief, passief en rechtsverhouding worden afzonderlijk overgedragen
- Omslachtig, tijdrovend,
- Let op alle leveringsvereisten Boek 3 BW en Boek 6 BW, inclusief eventuele
medewerking van derden
- Diverse motieven: risico beperken, fiscaal, cherry picking
- Status werknemers: overgang van onderneming (7:663 BW)
Ad 3 juridische fusie
- Juridische fusie:
- Art. 2:309 BW: ‘de rechtshandeling van twee of meer rechtspersonen
waarbij:
i. Een van deze het vermogen van de andere onder algemene titel
verkrijgt, of
ii. Een nieuwe rechtspersoon die bij deze rechtshandeling door hen samen
wordt opgericht en hun vermogen onder algemene titel verkrijgt
- Verdwijnend en verkrijgend
- Status werknemers (zij komen in dienst bij de verkrijgende vennootschap)
- Schulden
- A verkoopt dochter C aan B, is gewoon een contract volgens 6 BW
- B koopt de inhoud van C en de rest laat zij achter in C.
