Kapitaalmarktrecht 2016-2017
Inhoud
HC 1: Inleiding .......................................................................................................................................... 6
Waarom is er een verschil tussen de titel van de Wft en de naam van het college
kapitaalmarktrecht? ............................................................................................................................. 6
1e probleem: ........................................................................................................................................ 6
Art. 1 Wft .............................................................................................................................................. 7
2e probleem: ......................................................................................................................................... 7
High Frequency Traders ....................................................................................................................... 7
Hoe kom je nu als belegger in contact met een uitgevende instelling die kapitaal vraagt? ............... 7
Harmonisatie ........................................................................................................................................ 8
ESMA .................................................................................................................................................... 8
Waarom hebben we effectenrechtelijke regels?................................................................................. 8
Doelstellingen: ................................................................................................................................. 8
Waarom zijn er nu problemen in de kapitaalmarkten als er geen toezicht is? Assumpties: .............. 9
Wat is de stelling van Berns? ............................................................................................................. 10
Actoren ............................................................................................................................................... 10
HC 2: Structuur en begrippenkader Wft ................................................................................................ 11
Probleem 1: Waarom hebben we kapitaalmarkt regulering nodig? ................................................. 11
Informatieparadigma ......................................................................................................................... 11
De vraag is telkens zo of je consument beleggers wel beschermd?.............................................. 11
Probleem 2: Waar komt ons effectenrecht vandaan? ....................................................................... 12
Corporate Governance – Effectenrecht en Ondernemingsrecht ...................................................... 12
Wet financiële verslaggeving ............................................................................................................. 12
Wat gebeurde er? .......................................................................................................................... 13
Wie heeft meer inzicht in het feitelijk reilen en zeilen in de uitgevende instelling/vermogens
beheerder? Het OM of de AFM? Hoe komt het dat de AFM weet wie op de markt actief is? ........ 13
Vrijheden in de EU.............................................................................................................................. 13
Lamfalussy wetgevingstechniek ......................................................................................................... 13
Waarom heet het vak kapitaalmarktrecht? ....................................................................................... 14
Boven de streep ................................................................................................................................. 14
En waarom aan het publiek?.......................................................................................................... 14
Waarom de streep?............................................................................................................................ 15
Onder de streep ................................................................................................................................. 16
Toezichtmodel .................................................................................................................................... 17
, Kernbegrippen:................................................................................................................................... 17
Begrip beleggingsobject ..................................................................................................................... 18
Begrip effecten ................................................................................................................................... 18
Begrip verhandelbaar ......................................................................................................................... 19
Optie ................................................................................................................................................... 19
HC 3: Aanbieding van effecten: IPO ....................................................................................................... 19
Inleiding .............................................................................................................................................. 19
Publiek in de zin van de Wft ............................................................................................................... 19
Algemeen bod .................................................................................................................................... 19
Kan dit bedrijf effecten aanbieden aan het publiek enz.? Tentamenvraag eventueel: .................... 20
Bemoeienis overheid ............................................................................................................................. 20
Procedure ........................................................................................................................................... 20
Systematiek WFT ................................................................................................................................ 21
Kern van de reguleringssystematiek .................................................................................................. 21
1. Opvorderbare gelden ..................................................................................................................... 21
De besloten kring ............................................................................................................................... 22
Opvorderbare gelden ......................................................................................................................... 22
Ter beschikking hebben ..................................................................................................................... 22
Bank .................................................................................................................................................... 22
Uitzondering: .................................................................................................................................. 23
2. Deelnemingsrechten in beleggingsinstelling ................................................................................. 23
Beleggen ............................................................................................................................................. 23
Aanbiedingsverbod deelnemingsrechten in de beleggingsinstelling ................................................ 24
3. Aanbieden van effecten ................................................................................................................. 24
Wat zijn effecten? .............................................................................................................................. 24
Hoe kun je controleren of er een vergunning is voor beleggingsobjecten, bank, aanbieden van
deelnemingsrechten enz? .................................................................................................................. 25
Verhandelbaarheid............................................................................................................................. 25
Geen prospectusplicht ....................................................................................................................... 25
Uitzonderingen in de Wft (Art. 5:3 Wft) ............................................................................................ 25
Uitzonderingen in art. 53 Vr. Wft....................................................................................................... 25
Geen prospectusplicht bij toelating tot de handel op een reglementeerde markt (art. 54 Vr. Wft) 26
Geen prospectusplicht bij aanbieding aan het publiek ..................................................................... 26
Wanneer geen prospectusplicht – college......................................................................................... 26
Maatmanbelegger – World Online .................................................................................................... 26
Inhoud prospectus ............................................................................................................................. 27
, Goedkeuring en notificatie ................................................................................................................ 27
Termijn, wijze van publicatie en geldigheidsduur ............................................................................. 28
Vragen sheets ..................................................................................................................................... 28
HC 4: Beleggingsinstellingen .................................................................................................................. 28
Herhaling Prospectus - Belangrijk ...................................................................................................... 28
Inhoud van de prospectus .................................................................................................................. 29
Grote prospectusprobleem – fouten material facts & samenvatting: aansprakelijkheid prospectus!!
............................................................................................................................................................ 29
AFM bij goedkeuring van de prospectus geen aansprakelijkheid door geen inhoudelijke toetsing
............................................................................................................................................................ 29
Hoelang duurt een prospectus? ......................................................................................................... 30
Gereglementeerde markt .................................................................................................................. 30
Probleem – Paspoort systeem - notificatieplicht: .............................................................................. 30
Aanvullende gegevens prospectus kopers van effecten kunnen de contractuele binding
intrekken ............................................................................................................................................ 30
Geldt er voor een Multi Trading Facility voor aanbieding van effecten aan het publiek zoals
alternext wel of geen prospectusplicht? Ja, tenzij uitzondering of vrijstelling. ................................ 30
Bijzonderheid - Certificaten ............................................................................................................... 31
De vraag is wat zijn dit nu voor beestjes? Waarom is het van belang hierin te onderscheiden? . 31
Toezicht door Euronext en handhaving – geen bevoegdheid AFM uitsluiten beursfonds (RB
Rotterdam) ......................................................................................................................................... 31
Beleggingsinstellingen ........................................................................................................................ 32
Waar staan de beleggingsinstellingen?.............................................................................................. 32
Onderscheidingen: beleggingsinstelling/beleggingsfonds/close end/ICBE ....................................... 32
Ratio doelstellingen AIFMD – Hefboom Leverage ............................................................................. 33
Richtsnoeren ESMA (ESMA/2013/611) .............................................................................................. 33
Criteria voor een alternatieve instelling: ....................................................................................... 33
Gevolgen kwalificatie: ICBE ................................................................................................................ 34
Alternatieve beleggingsinstelling: ...................................................................................................... 34
Vrijstelling art. 2:66a lid 1 of 2 ABI:.................................................................................................... 34
Verdere implicaties van de AIFM-richtlijn ......................................................................................... 35
HC 5: Gastcollege Prof. M. Nelemans. ................................................................................................... 35
Introductie:......................................................................................................................................... 35
1. KGI - voorwetenschap .................................................................................................................... 36
Er is een drietrapstest: ....................................................................................................................... 36
(1) In de MAR art. 7 lid 1 staat wat koersgevoelig nu is. ................................................................... 36
(2) Is de informatie concreet? ............................................................................................................ 37
, (3) Uitstelregeling? ............................................................................................................................. 37
Voorbeeld Super de Boer – Periode van uitstel ................................................................................. 38
Indien geen uitstel (meer) .................................................................................................................. 38
Verbod handelen met mededelen voorwetenschap. Perspectief van individuen:
Mededelingsverbod ........................................................................................................................... 38
Drie traps –test Mededelingsverbod ............................................................................................ 38
Transactieverbod ............................................................................................................................... 39
Drietrapstest Transactieverbod .................................................................................................... 40
Uitzonderingen ............................................................................................................................... 40
Marktmanipulatie .............................................................................................................................. 41
Transactie manipulatie ....................................................................................................................... 41
Verbod of informatiemanipulatie ...................................................................................................... 41
Verbod op transactiemanipulatie heeft twee onderdelen (art. 15 jo. 12 lid 1 sub a MAR) TOT HIER
............................................................................................................................................................ 41
HC 6: Gastcollege AFM – Mifid Richtlijn in de Wft – Bellegingsondernemingen .................................. 42
Systematiek van de wft ...................................................................................................................... 42
Verlenen van een beleggingsdienst ................................................................................................... 43
Beleggingsactiviteiten ........................................................................................................................ 43
Deel 4 – deel gedragstoezicht financiële ondernemingen ................................................................ 43
Belangrijke gedragsnormen ............................................................................................................... 44
Mifid I versus MIFID II/MIFIR ............................................................................................................. 44
Casus 1: .............................................................................................................................................. 44
Casus 2: .............................................................................................................................................. 44
Casus 3: .............................................................................................................................................. 44
MIFID en handelsplatformen – deel 2 ............................................................................................... 44
Handelsplatformen ............................................................................................................................ 45
Waarom EMIR .................................................................................................................................... 45
HC 7: Gastcollege AFM – Toezicht en handhaving door de AFM .......................................................... 45
Algemeen ........................................................................................................................................... 45
Toezicht financiële ondernemingen................................................................................................... 46
Hoe ga je nu handhaven?................................................................................................................... 46
Aanwijzing & last onder dwangsom. .................................................................................................. 46
Bestuurlijke boete .............................................................................................................................. 47
Aangifte .............................................................................................................................................. 47
Openbare waarschuwing ................................................................................................................... 48
Rechtsbescherming ............................................................................................................................ 48
, Case (vorige week): ............................................................................................................................ 48
HC 8: Handhaving & Toezicht ................................................................................................................. 49
Deel 1: Algemeen ............................................................................................................................... 49
Financiële dienstverlener ................................................................................................................... 49
Aanbieden .......................................................................................................................................... 49
Adviseren............................................................................................................................................ 50
Verbodsbepalingen ............................................................................................................................ 50
Kwalificatie ......................................................................................................................................... 51
Markttoegang (deel 2, 4 en 1)............................................................................................................ 51
De dagelijks beleidsbepaler moet geschikt zijn ............................................................................. 51
Betrouwbaarheid ........................................................................................................................... 51
Integere uitoefening van bedrijf .................................................................................................... 51
Doorzichtige zeggenschapsstructuur ............................................................................................. 52
Gedragstoezicht ................................................................................................................................. 52
Geschikt advies............................................................................................................................... 52
Provisie ........................................................................................................................................... 52
Algemene zorgplicht art. 4:24a Wft ................................................................................................... 53
HC 9: Europa........................................................................................................................................... 53
Waar, door wie en hoe wordt door het AFM toezichtkader bepaald? ............................................. 53
Institutioneel landschap ..................................................................................................................... 53
Belang van de internationale context ................................................................................................ 53
AFM International activiteiten ........................................................................................................... 54
Europa ................................................................................................................................................ 54
Esma ................................................................................................................................................... 54
Bevoegdheden van de ESMA ............................................................................................................. 54
HC 10: Privaatrechtelijke Handhaving.................................................................................................... 55
Waarom is die toets nu anders? ........................................................................................................ 55
Uitgevende instelling die effecten uit geeft een fout heeft gemaakt en je kunt daar schade aan
jouw belegging in de markt van leiden. 2 onderdelen: ..................................................................... 56
Aansprakelijkheid van de uitgevende instelling................................................................................. 56
Emissie IPO ......................................................................................................................................... 57
Schending informatieplicht op de secundaire markt ......................................................................... 57
Toezicht en handhaving effectenrecht .............................................................................................. 57
Vennootschappelijke grondslagen ..................................................................................................... 58
Aansprakelijkheid financiële onderneming jegens belegger: ............................................................ 58
Derivaten discussie............................................................................................................................. 59
, Aansprakelijkheid van anderen dan de overtreder ........................................................................... 59
Aansprakelijkheid toezichthouders.................................................................................................... 60
Echt College 5: Doorlopende disclosure verplichtingen – is later pas gegeven door wijzigingen ......... 60
Waar moeten we dit plaatsen? .......................................................................................................... 60
Gevolgen beursgang........................................................................................................................... 60
Thema doorlopende disclosure ......................................................................................................... 61
Transparantieverplichtingen .............................................................................................................. 62
Effectenrechtelijke keten ................................................................................................................... 62
Regulatory framework - Niet herhaald. Rood is wat effectenrechtelijk is. ....................................... 62
Transparantierichtlijn ......................................................................................................................... 62
Is er een overlap met de regel van koersgevoelige informatie i.v.m. verplichtingen om te disclosen.
............................................................................................................................................................ 63
Is er een overlap tussen disclosure en vennootschapsrechtelijke verantwoording? .................... 63
Being public: market abuse RL ........................................................................................................... 63
Melding zeggenschap derde reden van de transparantierichtlijn ..................................................... 63
Instrumenten voor het afdwingen van goed bestuur ........................................................................ 64
Vennootschappelijke grondslagen ..................................................................................................... 65
Rol en invloed van enquêterecht ....................................................................................................... 65
HC 1: Inleiding
Naast het klassieke ondernemingsrecht is dit recht tot groei gekomen. De titel wijkt af van het boek
de hoofdlijnen van de Wft.
Waarom is er een verschil tussen de titel van de Wft en de naam van het college
kapitaalmarktrecht?
De Wft behandeld veel meer sectoren dan alleen de kapitaalmarkt. We zullen uit de Wft niet alles
doen we behandelen alleen datgene wat betrekking heeft op kapitaalmarkten. Waar kapitaal
gevraagd wordt aan het publiek en waar uitgevende instellingen (kapitaalvragers) kapitaal vragen.
Met de term kapitaalmarktrecht is eigenlijk het klassieke effectenrecht bedoeld. Hoe bedrijven
(kapitaalvragers) en beleggingsinstellingen kapitaal vragen aan het publiek door allerlei financiële
instrumenten uit te geven waar door kapitaal aanbieders geld kan worden ingelegd als belegging.
Iemand die inlegt is de belegger.
1e probleem:
Het vervelende in de structuur Wft is dat de wet Wft ziet op financiële markten. Die reguleert alle
markten waarvan kapitaalmarkt maar een klein deel is. De wft gaat over financiële markten en die
splitst dit (en dit staat nergens in de wft):
(1) Enerzijds tussen een begrip financieel product (je hebt ook een niet financieel instrument
dat hieronder zit) en;
, (2) Anderzijds financieel instrument. En een financieel product wordt gescheiden tussen:
a. Een financieel product
b. Niet financiële instrument. Er zijn ook niet financiële instrumenten en die worden
waar niet op belegd worden door beleggers maar dit zijn producten die aangeboden
worden door banken dus bijvoorbeeld een spaarrekening, verzekering, krediet,
hypotheek enz. Een voorbeeld van een financieel product is een
telefoonabonnement waarbij de telefoon gratis is. De AFM heeft gezegd dat je een
soort kredietovereenkomst hebt. Hier gaan we ons niet mee bezig houden.
Art. 1 Wft
In art. 1 Wft staan alle definities. Financiële instrumenten worden uitgegeven door financiële
instellingen en die komen op de kapitaalmarkten. Wij houden ons dus bezig met financiële
instrumenten die vraag en aanbod tussen beleggers en aanbieders op de kapitaalmarkt regelt. Er is
toezicht nodig van de AFM. En bij een financieel product heb je de DNB. Dit is het prudentieel
toezicht. En ook kan daar toezicht van de AFM zijn. Bij het kapitaalmarkt gaat het om de
bescherming van de beleggers. In de wft is een onderdeel geïncorporeerd. Niet alles wat we nodig
hebben staat in de wft. Heel veel regelgeving vindt je of op EU niveau omdat het rechtstreekse
werking heeft door de verordeningen en bovendien onder de wft hangen de AMVB. Het is vaak lastig
om het juiste regelcomplex te zoeken.
De AFM treedt op bij beide kanten op als toezichthouder maar op een andere manier.
2e probleem:
Wat doet de wft? De wft is eigenlijk alleen maar toezichtwetgeving. Het zegt dus:
(1) Welke gedragingen toegestaan zijn, door wie, met een vergunning.
(2) En hoe er toezicht op gehouden wordt of iemand een vergunning heeft en;
(3) Of er aan de voorwaarden wordt voldaan.
Het is hier vooral bestuursrecht. We vonden eigenlijk dat het belang van beleggingsbescherming zo
belangrijk was dat we er overheidstoezicht op gaan plaatsen. Voor het kapitaalmarktrecht dat naast
het toezicht er ook wel zeker privaatrechtelijke onderdelen van belang zijn. Dit loopt door elkaar
heen. Dit is een complicerende factor.
Niet alle uitgiften van effecten zijn gekoppeld aan een beursgang. Een voorbeeld hier zijn effecten die
uitgegeven worden op minder gereguleerde markten. Ernaast worden veel effecten uitgegeven door
beleggingsinstellingen. Dit door geen aandelen uit te geven maar door deelnemingsrechten in
beleggingsinstellingen. Vaak gebeurt dit niet op een open markt. Je hebt de ICBE (Instituut,
beleggen en effecten), normale enz.
High Frequency Traders
Er zijn high frequency traders die algoritmes op de beurs loslaten. Dit kan ook gewoon een student
zijn. De algoritmehandelaar die weet dus dat daardoor een bepaald aantal financiële markten de
koers omhoog gaat omdat er meer handel is. En hierdoor weten zij meer informatie en handelen zij
met voorkennis. Hiervoor zijn regels voor integriteit en markttransparantie.
Hoe kom je nu als belegger in contact met een uitgevende instelling die kapitaal
vraagt?
In die schakel zitten allerlei ondernemingen en die noemen we belleggingsondernemingen. Dit is een
typische term voor de wft. Een beleggingsonderneming is geen beleggingsinstelling.
Belleggingsonderneming:
, (1) Belleginsdienst
(2) Beleggingsactiviteit
Het is een actor op de kapitaalmarkten die een beleggingsdienst of een beleggingsactiviteit verricht.
Het is eigenlijk een intermediair die de handel faciliteert. Je hebt tussenpersonen die jij een opdracht
geeft en die zorgen dat je order geplaatst wordt. Je hebt ook instellingen die zorgen dat alles
geadministreerd wordt. Dan hebben we ook nog vermogensbeheerders. Bedrijven die spaargeld
beleggen voor bijvoorbeeld een particulier. Een vermogensbeheerder is ook een
belegginsonderneming want die belegt voor jou.
Beleggingsondernemingen staat onder toezicht en hebben vergunningen nodig. Soms zie je dat het
gehandhaafd wordt via strafrecht. Blok 4 wordt gegeven door docenten van de AFM. De AFM heeft
elk jaar stageplekken. Vervolgens komt er privaatrechtelijke handhaving. Tot slot komt er een case.
De rechtspraak die je moet kennen verwerkt hij in de sheets. Ken de feiten en de rechtsregel.
Kluwer wettenbundel is niet goed genoeg. De wft is een kaderrecht waar EU regelgeving
geïmplementeerd is. Je kunt niet zonder de systematiek van de EU regelgeving.
Harmonisatie
Wij weten allemaal dat echte harmonisatie niet heel goed gelukt is. Er zijn pogingen gedaan om het
ondernemingsrecht te harmoniseren maar dit heeft niet geleid tot het Europees ondernemingsrecht.
Uiteindelijk wordt het kapitaalmarktrecht zo belangrijk dat al die kapitaalmarkten met elkaar kunnen
concurreren. De beschermingsniveaus moeten allemaal van hetzelfde beschermingsniveau zijn in alle
lidstaten. Er kwam een action plan en er kwam maximumharmonisatie. De rode dingen op de
sheets zijn maximumharmonisatie. Ze wilden een kader creëren voor alle lidstaten. Dit zodat het
niveau voor alle lidstaten hetzelfde is (de bescherming gaat het hierom). De kaderwetgeving is
geïmplementeerd in de wft. Op EU bestaat de behoefte voor verdere uniformering. Er is ook een
prospectus verordening. Om te bereiken dat elke er hetzelfde uitziet hebben ze de verordening
uitgegeven en die wordt uitgegeven door de EU Raad en die uitgeving-verordeningen zijn gegeven
aan de EC. Nu zijn we nog een stap verder en willen we niet meer werken met een kaderrichtlijn en is
er op 3 juli 2016 is de richtlijn marktmisbruik vervangen niet door een nieuwe richtlijn maar door een
nieuwe verordening en die heeft rechtstreekse werking zonder dat die geïmplementeerd hoeft te
worden in de wft. Het gevolg is dat je schrikt waar het verbod op handelen met voorwetenschap
staat. Het staat nu vaak in de wet dat je het online op moet zoeken. Er staat nu vervallen in de wet.
Die regeling is namelijk naar een hoger niveau getild.
ESMA
Er is nu een toezichthouder op EU niveau namelijk de ESMA. Hier zitten alle toezichthouders van EU
zoals de AFM. Aan de ESMA hebben ze regelgevende bevoegdheden gegeven. Waar toezichthouders
en bedrijven zich aan moeten houden maar ook in de ESMA standards. Je ziet dat je telkens het
onderwerp moet gebruiken en wat je nodig hebt.
Waarom hebben we effectenrechtelijke regels?
Waarom kun je het niet ongereguleerd laten? Dit is heel lang wel gedaan. We zijn anders gaan
denken over de doelstellingen van het effectenrecht.
Doelstellingen:
(1) Verzekeren van een goede werking van kapitaalmarkten (fair, efficiënt en transparant)
Je zult regels moeten opstellen dat op de kapitaalmarkten eerlijk gehandeld wordt. Dat de
prijzen die op de markt tot stand komen tot stand komen door vraag en aanbod en niet door
vervuilde informatie. En alle transacties die op de markt plaats vinden moeten
Inhoud
HC 1: Inleiding .......................................................................................................................................... 6
Waarom is er een verschil tussen de titel van de Wft en de naam van het college
kapitaalmarktrecht? ............................................................................................................................. 6
1e probleem: ........................................................................................................................................ 6
Art. 1 Wft .............................................................................................................................................. 7
2e probleem: ......................................................................................................................................... 7
High Frequency Traders ....................................................................................................................... 7
Hoe kom je nu als belegger in contact met een uitgevende instelling die kapitaal vraagt? ............... 7
Harmonisatie ........................................................................................................................................ 8
ESMA .................................................................................................................................................... 8
Waarom hebben we effectenrechtelijke regels?................................................................................. 8
Doelstellingen: ................................................................................................................................. 8
Waarom zijn er nu problemen in de kapitaalmarkten als er geen toezicht is? Assumpties: .............. 9
Wat is de stelling van Berns? ............................................................................................................. 10
Actoren ............................................................................................................................................... 10
HC 2: Structuur en begrippenkader Wft ................................................................................................ 11
Probleem 1: Waarom hebben we kapitaalmarkt regulering nodig? ................................................. 11
Informatieparadigma ......................................................................................................................... 11
De vraag is telkens zo of je consument beleggers wel beschermd?.............................................. 11
Probleem 2: Waar komt ons effectenrecht vandaan? ....................................................................... 12
Corporate Governance – Effectenrecht en Ondernemingsrecht ...................................................... 12
Wet financiële verslaggeving ............................................................................................................. 12
Wat gebeurde er? .......................................................................................................................... 13
Wie heeft meer inzicht in het feitelijk reilen en zeilen in de uitgevende instelling/vermogens
beheerder? Het OM of de AFM? Hoe komt het dat de AFM weet wie op de markt actief is? ........ 13
Vrijheden in de EU.............................................................................................................................. 13
Lamfalussy wetgevingstechniek ......................................................................................................... 13
Waarom heet het vak kapitaalmarktrecht? ....................................................................................... 14
Boven de streep ................................................................................................................................. 14
En waarom aan het publiek?.......................................................................................................... 14
Waarom de streep?............................................................................................................................ 15
Onder de streep ................................................................................................................................. 16
Toezichtmodel .................................................................................................................................... 17
, Kernbegrippen:................................................................................................................................... 17
Begrip beleggingsobject ..................................................................................................................... 18
Begrip effecten ................................................................................................................................... 18
Begrip verhandelbaar ......................................................................................................................... 19
Optie ................................................................................................................................................... 19
HC 3: Aanbieding van effecten: IPO ....................................................................................................... 19
Inleiding .............................................................................................................................................. 19
Publiek in de zin van de Wft ............................................................................................................... 19
Algemeen bod .................................................................................................................................... 19
Kan dit bedrijf effecten aanbieden aan het publiek enz.? Tentamenvraag eventueel: .................... 20
Bemoeienis overheid ............................................................................................................................. 20
Procedure ........................................................................................................................................... 20
Systematiek WFT ................................................................................................................................ 21
Kern van de reguleringssystematiek .................................................................................................. 21
1. Opvorderbare gelden ..................................................................................................................... 21
De besloten kring ............................................................................................................................... 22
Opvorderbare gelden ......................................................................................................................... 22
Ter beschikking hebben ..................................................................................................................... 22
Bank .................................................................................................................................................... 22
Uitzondering: .................................................................................................................................. 23
2. Deelnemingsrechten in beleggingsinstelling ................................................................................. 23
Beleggen ............................................................................................................................................. 23
Aanbiedingsverbod deelnemingsrechten in de beleggingsinstelling ................................................ 24
3. Aanbieden van effecten ................................................................................................................. 24
Wat zijn effecten? .............................................................................................................................. 24
Hoe kun je controleren of er een vergunning is voor beleggingsobjecten, bank, aanbieden van
deelnemingsrechten enz? .................................................................................................................. 25
Verhandelbaarheid............................................................................................................................. 25
Geen prospectusplicht ....................................................................................................................... 25
Uitzonderingen in de Wft (Art. 5:3 Wft) ............................................................................................ 25
Uitzonderingen in art. 53 Vr. Wft....................................................................................................... 25
Geen prospectusplicht bij toelating tot de handel op een reglementeerde markt (art. 54 Vr. Wft) 26
Geen prospectusplicht bij aanbieding aan het publiek ..................................................................... 26
Wanneer geen prospectusplicht – college......................................................................................... 26
Maatmanbelegger – World Online .................................................................................................... 26
Inhoud prospectus ............................................................................................................................. 27
, Goedkeuring en notificatie ................................................................................................................ 27
Termijn, wijze van publicatie en geldigheidsduur ............................................................................. 28
Vragen sheets ..................................................................................................................................... 28
HC 4: Beleggingsinstellingen .................................................................................................................. 28
Herhaling Prospectus - Belangrijk ...................................................................................................... 28
Inhoud van de prospectus .................................................................................................................. 29
Grote prospectusprobleem – fouten material facts & samenvatting: aansprakelijkheid prospectus!!
............................................................................................................................................................ 29
AFM bij goedkeuring van de prospectus geen aansprakelijkheid door geen inhoudelijke toetsing
............................................................................................................................................................ 29
Hoelang duurt een prospectus? ......................................................................................................... 30
Gereglementeerde markt .................................................................................................................. 30
Probleem – Paspoort systeem - notificatieplicht: .............................................................................. 30
Aanvullende gegevens prospectus kopers van effecten kunnen de contractuele binding
intrekken ............................................................................................................................................ 30
Geldt er voor een Multi Trading Facility voor aanbieding van effecten aan het publiek zoals
alternext wel of geen prospectusplicht? Ja, tenzij uitzondering of vrijstelling. ................................ 30
Bijzonderheid - Certificaten ............................................................................................................... 31
De vraag is wat zijn dit nu voor beestjes? Waarom is het van belang hierin te onderscheiden? . 31
Toezicht door Euronext en handhaving – geen bevoegdheid AFM uitsluiten beursfonds (RB
Rotterdam) ......................................................................................................................................... 31
Beleggingsinstellingen ........................................................................................................................ 32
Waar staan de beleggingsinstellingen?.............................................................................................. 32
Onderscheidingen: beleggingsinstelling/beleggingsfonds/close end/ICBE ....................................... 32
Ratio doelstellingen AIFMD – Hefboom Leverage ............................................................................. 33
Richtsnoeren ESMA (ESMA/2013/611) .............................................................................................. 33
Criteria voor een alternatieve instelling: ....................................................................................... 33
Gevolgen kwalificatie: ICBE ................................................................................................................ 34
Alternatieve beleggingsinstelling: ...................................................................................................... 34
Vrijstelling art. 2:66a lid 1 of 2 ABI:.................................................................................................... 34
Verdere implicaties van de AIFM-richtlijn ......................................................................................... 35
HC 5: Gastcollege Prof. M. Nelemans. ................................................................................................... 35
Introductie:......................................................................................................................................... 35
1. KGI - voorwetenschap .................................................................................................................... 36
Er is een drietrapstest: ....................................................................................................................... 36
(1) In de MAR art. 7 lid 1 staat wat koersgevoelig nu is. ................................................................... 36
(2) Is de informatie concreet? ............................................................................................................ 37
, (3) Uitstelregeling? ............................................................................................................................. 37
Voorbeeld Super de Boer – Periode van uitstel ................................................................................. 38
Indien geen uitstel (meer) .................................................................................................................. 38
Verbod handelen met mededelen voorwetenschap. Perspectief van individuen:
Mededelingsverbod ........................................................................................................................... 38
Drie traps –test Mededelingsverbod ............................................................................................ 38
Transactieverbod ............................................................................................................................... 39
Drietrapstest Transactieverbod .................................................................................................... 40
Uitzonderingen ............................................................................................................................... 40
Marktmanipulatie .............................................................................................................................. 41
Transactie manipulatie ....................................................................................................................... 41
Verbod of informatiemanipulatie ...................................................................................................... 41
Verbod op transactiemanipulatie heeft twee onderdelen (art. 15 jo. 12 lid 1 sub a MAR) TOT HIER
............................................................................................................................................................ 41
HC 6: Gastcollege AFM – Mifid Richtlijn in de Wft – Bellegingsondernemingen .................................. 42
Systematiek van de wft ...................................................................................................................... 42
Verlenen van een beleggingsdienst ................................................................................................... 43
Beleggingsactiviteiten ........................................................................................................................ 43
Deel 4 – deel gedragstoezicht financiële ondernemingen ................................................................ 43
Belangrijke gedragsnormen ............................................................................................................... 44
Mifid I versus MIFID II/MIFIR ............................................................................................................. 44
Casus 1: .............................................................................................................................................. 44
Casus 2: .............................................................................................................................................. 44
Casus 3: .............................................................................................................................................. 44
MIFID en handelsplatformen – deel 2 ............................................................................................... 44
Handelsplatformen ............................................................................................................................ 45
Waarom EMIR .................................................................................................................................... 45
HC 7: Gastcollege AFM – Toezicht en handhaving door de AFM .......................................................... 45
Algemeen ........................................................................................................................................... 45
Toezicht financiële ondernemingen................................................................................................... 46
Hoe ga je nu handhaven?................................................................................................................... 46
Aanwijzing & last onder dwangsom. .................................................................................................. 46
Bestuurlijke boete .............................................................................................................................. 47
Aangifte .............................................................................................................................................. 47
Openbare waarschuwing ................................................................................................................... 48
Rechtsbescherming ............................................................................................................................ 48
, Case (vorige week): ............................................................................................................................ 48
HC 8: Handhaving & Toezicht ................................................................................................................. 49
Deel 1: Algemeen ............................................................................................................................... 49
Financiële dienstverlener ................................................................................................................... 49
Aanbieden .......................................................................................................................................... 49
Adviseren............................................................................................................................................ 50
Verbodsbepalingen ............................................................................................................................ 50
Kwalificatie ......................................................................................................................................... 51
Markttoegang (deel 2, 4 en 1)............................................................................................................ 51
De dagelijks beleidsbepaler moet geschikt zijn ............................................................................. 51
Betrouwbaarheid ........................................................................................................................... 51
Integere uitoefening van bedrijf .................................................................................................... 51
Doorzichtige zeggenschapsstructuur ............................................................................................. 52
Gedragstoezicht ................................................................................................................................. 52
Geschikt advies............................................................................................................................... 52
Provisie ........................................................................................................................................... 52
Algemene zorgplicht art. 4:24a Wft ................................................................................................... 53
HC 9: Europa........................................................................................................................................... 53
Waar, door wie en hoe wordt door het AFM toezichtkader bepaald? ............................................. 53
Institutioneel landschap ..................................................................................................................... 53
Belang van de internationale context ................................................................................................ 53
AFM International activiteiten ........................................................................................................... 54
Europa ................................................................................................................................................ 54
Esma ................................................................................................................................................... 54
Bevoegdheden van de ESMA ............................................................................................................. 54
HC 10: Privaatrechtelijke Handhaving.................................................................................................... 55
Waarom is die toets nu anders? ........................................................................................................ 55
Uitgevende instelling die effecten uit geeft een fout heeft gemaakt en je kunt daar schade aan
jouw belegging in de markt van leiden. 2 onderdelen: ..................................................................... 56
Aansprakelijkheid van de uitgevende instelling................................................................................. 56
Emissie IPO ......................................................................................................................................... 57
Schending informatieplicht op de secundaire markt ......................................................................... 57
Toezicht en handhaving effectenrecht .............................................................................................. 57
Vennootschappelijke grondslagen ..................................................................................................... 58
Aansprakelijkheid financiële onderneming jegens belegger: ............................................................ 58
Derivaten discussie............................................................................................................................. 59
, Aansprakelijkheid van anderen dan de overtreder ........................................................................... 59
Aansprakelijkheid toezichthouders.................................................................................................... 60
Echt College 5: Doorlopende disclosure verplichtingen – is later pas gegeven door wijzigingen ......... 60
Waar moeten we dit plaatsen? .......................................................................................................... 60
Gevolgen beursgang........................................................................................................................... 60
Thema doorlopende disclosure ......................................................................................................... 61
Transparantieverplichtingen .............................................................................................................. 62
Effectenrechtelijke keten ................................................................................................................... 62
Regulatory framework - Niet herhaald. Rood is wat effectenrechtelijk is. ....................................... 62
Transparantierichtlijn ......................................................................................................................... 62
Is er een overlap met de regel van koersgevoelige informatie i.v.m. verplichtingen om te disclosen.
............................................................................................................................................................ 63
Is er een overlap tussen disclosure en vennootschapsrechtelijke verantwoording? .................... 63
Being public: market abuse RL ........................................................................................................... 63
Melding zeggenschap derde reden van de transparantierichtlijn ..................................................... 63
Instrumenten voor het afdwingen van goed bestuur ........................................................................ 64
Vennootschappelijke grondslagen ..................................................................................................... 65
Rol en invloed van enquêterecht ....................................................................................................... 65
HC 1: Inleiding
Naast het klassieke ondernemingsrecht is dit recht tot groei gekomen. De titel wijkt af van het boek
de hoofdlijnen van de Wft.
Waarom is er een verschil tussen de titel van de Wft en de naam van het college
kapitaalmarktrecht?
De Wft behandeld veel meer sectoren dan alleen de kapitaalmarkt. We zullen uit de Wft niet alles
doen we behandelen alleen datgene wat betrekking heeft op kapitaalmarkten. Waar kapitaal
gevraagd wordt aan het publiek en waar uitgevende instellingen (kapitaalvragers) kapitaal vragen.
Met de term kapitaalmarktrecht is eigenlijk het klassieke effectenrecht bedoeld. Hoe bedrijven
(kapitaalvragers) en beleggingsinstellingen kapitaal vragen aan het publiek door allerlei financiële
instrumenten uit te geven waar door kapitaal aanbieders geld kan worden ingelegd als belegging.
Iemand die inlegt is de belegger.
1e probleem:
Het vervelende in de structuur Wft is dat de wet Wft ziet op financiële markten. Die reguleert alle
markten waarvan kapitaalmarkt maar een klein deel is. De wft gaat over financiële markten en die
splitst dit (en dit staat nergens in de wft):
(1) Enerzijds tussen een begrip financieel product (je hebt ook een niet financieel instrument
dat hieronder zit) en;
, (2) Anderzijds financieel instrument. En een financieel product wordt gescheiden tussen:
a. Een financieel product
b. Niet financiële instrument. Er zijn ook niet financiële instrumenten en die worden
waar niet op belegd worden door beleggers maar dit zijn producten die aangeboden
worden door banken dus bijvoorbeeld een spaarrekening, verzekering, krediet,
hypotheek enz. Een voorbeeld van een financieel product is een
telefoonabonnement waarbij de telefoon gratis is. De AFM heeft gezegd dat je een
soort kredietovereenkomst hebt. Hier gaan we ons niet mee bezig houden.
Art. 1 Wft
In art. 1 Wft staan alle definities. Financiële instrumenten worden uitgegeven door financiële
instellingen en die komen op de kapitaalmarkten. Wij houden ons dus bezig met financiële
instrumenten die vraag en aanbod tussen beleggers en aanbieders op de kapitaalmarkt regelt. Er is
toezicht nodig van de AFM. En bij een financieel product heb je de DNB. Dit is het prudentieel
toezicht. En ook kan daar toezicht van de AFM zijn. Bij het kapitaalmarkt gaat het om de
bescherming van de beleggers. In de wft is een onderdeel geïncorporeerd. Niet alles wat we nodig
hebben staat in de wft. Heel veel regelgeving vindt je of op EU niveau omdat het rechtstreekse
werking heeft door de verordeningen en bovendien onder de wft hangen de AMVB. Het is vaak lastig
om het juiste regelcomplex te zoeken.
De AFM treedt op bij beide kanten op als toezichthouder maar op een andere manier.
2e probleem:
Wat doet de wft? De wft is eigenlijk alleen maar toezichtwetgeving. Het zegt dus:
(1) Welke gedragingen toegestaan zijn, door wie, met een vergunning.
(2) En hoe er toezicht op gehouden wordt of iemand een vergunning heeft en;
(3) Of er aan de voorwaarden wordt voldaan.
Het is hier vooral bestuursrecht. We vonden eigenlijk dat het belang van beleggingsbescherming zo
belangrijk was dat we er overheidstoezicht op gaan plaatsen. Voor het kapitaalmarktrecht dat naast
het toezicht er ook wel zeker privaatrechtelijke onderdelen van belang zijn. Dit loopt door elkaar
heen. Dit is een complicerende factor.
Niet alle uitgiften van effecten zijn gekoppeld aan een beursgang. Een voorbeeld hier zijn effecten die
uitgegeven worden op minder gereguleerde markten. Ernaast worden veel effecten uitgegeven door
beleggingsinstellingen. Dit door geen aandelen uit te geven maar door deelnemingsrechten in
beleggingsinstellingen. Vaak gebeurt dit niet op een open markt. Je hebt de ICBE (Instituut,
beleggen en effecten), normale enz.
High Frequency Traders
Er zijn high frequency traders die algoritmes op de beurs loslaten. Dit kan ook gewoon een student
zijn. De algoritmehandelaar die weet dus dat daardoor een bepaald aantal financiële markten de
koers omhoog gaat omdat er meer handel is. En hierdoor weten zij meer informatie en handelen zij
met voorkennis. Hiervoor zijn regels voor integriteit en markttransparantie.
Hoe kom je nu als belegger in contact met een uitgevende instelling die kapitaal
vraagt?
In die schakel zitten allerlei ondernemingen en die noemen we belleggingsondernemingen. Dit is een
typische term voor de wft. Een beleggingsonderneming is geen beleggingsinstelling.
Belleggingsonderneming:
, (1) Belleginsdienst
(2) Beleggingsactiviteit
Het is een actor op de kapitaalmarkten die een beleggingsdienst of een beleggingsactiviteit verricht.
Het is eigenlijk een intermediair die de handel faciliteert. Je hebt tussenpersonen die jij een opdracht
geeft en die zorgen dat je order geplaatst wordt. Je hebt ook instellingen die zorgen dat alles
geadministreerd wordt. Dan hebben we ook nog vermogensbeheerders. Bedrijven die spaargeld
beleggen voor bijvoorbeeld een particulier. Een vermogensbeheerder is ook een
belegginsonderneming want die belegt voor jou.
Beleggingsondernemingen staat onder toezicht en hebben vergunningen nodig. Soms zie je dat het
gehandhaafd wordt via strafrecht. Blok 4 wordt gegeven door docenten van de AFM. De AFM heeft
elk jaar stageplekken. Vervolgens komt er privaatrechtelijke handhaving. Tot slot komt er een case.
De rechtspraak die je moet kennen verwerkt hij in de sheets. Ken de feiten en de rechtsregel.
Kluwer wettenbundel is niet goed genoeg. De wft is een kaderrecht waar EU regelgeving
geïmplementeerd is. Je kunt niet zonder de systematiek van de EU regelgeving.
Harmonisatie
Wij weten allemaal dat echte harmonisatie niet heel goed gelukt is. Er zijn pogingen gedaan om het
ondernemingsrecht te harmoniseren maar dit heeft niet geleid tot het Europees ondernemingsrecht.
Uiteindelijk wordt het kapitaalmarktrecht zo belangrijk dat al die kapitaalmarkten met elkaar kunnen
concurreren. De beschermingsniveaus moeten allemaal van hetzelfde beschermingsniveau zijn in alle
lidstaten. Er kwam een action plan en er kwam maximumharmonisatie. De rode dingen op de
sheets zijn maximumharmonisatie. Ze wilden een kader creëren voor alle lidstaten. Dit zodat het
niveau voor alle lidstaten hetzelfde is (de bescherming gaat het hierom). De kaderwetgeving is
geïmplementeerd in de wft. Op EU bestaat de behoefte voor verdere uniformering. Er is ook een
prospectus verordening. Om te bereiken dat elke er hetzelfde uitziet hebben ze de verordening
uitgegeven en die wordt uitgegeven door de EU Raad en die uitgeving-verordeningen zijn gegeven
aan de EC. Nu zijn we nog een stap verder en willen we niet meer werken met een kaderrichtlijn en is
er op 3 juli 2016 is de richtlijn marktmisbruik vervangen niet door een nieuwe richtlijn maar door een
nieuwe verordening en die heeft rechtstreekse werking zonder dat die geïmplementeerd hoeft te
worden in de wft. Het gevolg is dat je schrikt waar het verbod op handelen met voorwetenschap
staat. Het staat nu vaak in de wet dat je het online op moet zoeken. Er staat nu vervallen in de wet.
Die regeling is namelijk naar een hoger niveau getild.
ESMA
Er is nu een toezichthouder op EU niveau namelijk de ESMA. Hier zitten alle toezichthouders van EU
zoals de AFM. Aan de ESMA hebben ze regelgevende bevoegdheden gegeven. Waar toezichthouders
en bedrijven zich aan moeten houden maar ook in de ESMA standards. Je ziet dat je telkens het
onderwerp moet gebruiken en wat je nodig hebt.
Waarom hebben we effectenrechtelijke regels?
Waarom kun je het niet ongereguleerd laten? Dit is heel lang wel gedaan. We zijn anders gaan
denken over de doelstellingen van het effectenrecht.
Doelstellingen:
(1) Verzekeren van een goede werking van kapitaalmarkten (fair, efficiënt en transparant)
Je zult regels moeten opstellen dat op de kapitaalmarkten eerlijk gehandeld wordt. Dat de
prijzen die op de markt tot stand komen tot stand komen door vraag en aanbod en niet door
vervuilde informatie. En alle transacties die op de markt plaats vinden moeten
