Research in Accounting and Control
Artikelen
,Inhoud
Christensen, Nikolaev & Witenberg-Moerman..............................................................................................3
Accountng informatton in fnatnciatl contratctng: the incomllete contratct theory lerslectve...........................3
De Jong, Mertens, Van der Poel & Van Dijk.................................................................................................... 6
How does eatrnings matnatgement infuence investor’s lerceltons of frm vatluee urvey evidence from
fnatnciatl atnatlysts..................................................................................................................................................6
Porumb, Karaibrahimoglu, Lobo, Hooghiemstra & De Waard........................................................................11
Is more atlwatys betere Disclosures in the exlatnded atudit relort atnd their imlatct on loatn contratctng..........11
Elliot, Jackson, Peecher & White................................................................................................................. 17
The unintended efect of corloratte sociatl reslonsibility lerformatnce on investor’s estmattes of fundatmentatl
vatlue....................................................................................................................................................................17
Busco & Quatrone...................................................................................................................................... 20
Exlloring how the batlatnced scorecatrd engatges atnd unfolds: atrtculattng the visuatl lower of atccountng
inscriltons..........................................................................................................................................................20
Kennedy & Widener..................................................................................................................................... 24
A control fratmework: insights from evidence on leatn atccountng.....................................................................24
2
,Christensen, Nikolaev & Wittenberg-Moerman
Accounting information in financial contracting: the incomplete contract theory
perspective
Abstract
In dit artikel wordt besproken hoe het gebruik van boekhoudkundige informatie in contracten leidt tot
een hogere contractefficiëntie. De incomplete contracten theorie vergroot ons begrip van de rol die
boekhoudkundige informatie speelt in contracten en de mechanismen waarmee efficiëntievoordelen
bereikt worden. De uitgebreide theoretische implicaties van de incomplete contracten theorie worden
besproken. Ook worden er suggesties voor toekomstig onderzoek gedaan.
Focuspunten voor het tentamen: hoe de twee theorieën samengevoegd worden.
De positieve boekhoudkundige theorie
Dit artikel heeft betrekking op het gebruik van boekhoudkundige informatie (accounting information) bij
schuldcontracten (debt contracts). De rol die boekhoudkundige informatie speelt bij contracten is de
kern van de positieve boekhoudkundige theorie. De positieve boekhoudkundige theorie (positive
accounting theory) stelt dat het gebruik van boekhoudkundige informatie kan leiden tot meer efficiënte
contracten, omdat dit de contractkosten minimaliseert. Contractkosten worden gevorm door
agentschapskosten. Vanuit het standpunt van Jensen en Meckling (1976) is de rol van
boekhoudkundige informatie om de agentschapskosten die verbonden zijn aan externe financiering,
oftewel de agentschapskosten van eigen vermogen en vreemd vermogen, te verlagen.
In de context van schuldfinanciering ontstaan agentschapskosten doordat managers die namens
aandeelhouders handelen inefficiënte beslissingen nemen die welvaart van schuldeisers onttrekken.
Er zijn drie manieren waarop managers dit kunnen doen:
Bezit-vervanging (asset substitution): meer investeren in risicovolle projecten;
Claim-verwatering (claim dilution): de waarde van bestaande schuldclaims verwateren;
Schuldenlast (debt overhang): winstgevende investeringsmogelijkheden niet benutten.
Dit soort gedrag beperkt de contractefficiëntie en motiveert de contracterende partijen om
opportunistisch gedrag vooraf te beperken of te demotiveren. Zo worden de belangen van de
schuldeisers beschermd. Dit kan gedaan worden door convenanten op te nemen in het contract
waardoor bepaalde handelingen door het management beperkt worden of waardoor de belangen van
de schuldeisers en aandeelhouders van het bedrijf afgestemd worden. Dergelijke convenanten
beperken dividendbetalingen, kapitaaluitgaven, verkoop van bezittingen of schulduitgiftes. Deze
convenanten zijn vaak afhankelijk van boekhoudkundige informatie.
Het agentschapsperspectief is in de literatuur veel gebruikt om begrip te krijgen van de rol van
boekhoudkundige informatie bij contracten. De literatuur over schuldcontracten heeft het volgende
gedocumenteerd:
1. Boekhoudkundige maatstaven worden veel gebruikt bij het opstellen van contractbepalingen;
2. Boekhoudkundige informatie heeft een significant effect op het ontwerp van schuldcontracten;
3. Schuldcontracten hebben een significante invloed op boekhoudkundige keuzes;
4. Verbanden tussen boekhoudkundige contractcontingenties, zoals convenanten, en de kosten
van vreemd vermogen.
Er is echter nog weinig bereikt op het gebied van inzicht in de mechanismen die leiden tot
efficiëntievoordelen. Het agentschapstheorie perspectief beantwoordt niet de volgende vragen: wat is
de rol van besluitvormingsrechten bij schuldcontracten, waarom bevatten schuldcontracten simpele
convenantpakketten, waarom zijn schuldcontracten afhankelijk van relatief weinig boekhoudkundige
ratio’s, waarom wordt er frequent onderhandeld over boekhoudkundige convenanten, wat is de
waarde van een convenant in een schuldcontract als er vervolgens opnieuw onderhandeld wordt en
3
, waarom gebruiken schuldeisers boekhoudkundige convenanten om actief deel te nemen in de
governance van kredietnemers?
De incomplete contracten theorie
De incomplete contracten theorie (incomplete contract theory) kan inzicht geven in de mechanismen
die ervoor zorgen dat efficiëntievoordelen bereikt worden. Het idee van deze theorie is dat contracten
van zichzelf incompleet zijn. Dit heeft drie redenen:
1. Het is duur om toekomstige onzekerheden te voorspellen en een lijst met mogelijke
toekomstige situaties op te nemen in een contract;
2. Toekomstige toestanden zijn vaak complex en daardoor moeilijk te beschrijven in een
contract;
3. Sommige onzekerheden zijn niet uitvoerbaar, omdat ze gebaseerd zijn op informatie die een
derde partij niet kan verifiëren.
Omdat contracterende partijen niet alle toekomstige toestanden van de wereld kunnen anticiperen of
expliciet kunnen beschrijven, ontstaat er post-contractueel opportunisme en ophoudproblemen. Deze
hebben een nadelig effect op de prikkels van de contracterende partijen om deel te nemen aan
contracten. Er zullen onvermijdelijk weer onderhandelingen over het contract ontstaan waarin de
partijen zich opportunistisch kunnen gedragen. Een van de partijen kan profiteren van een sterkere
onderhandelingspositie en zo voordelen opdoen.
Volgens de incomplete contracten theorie is er een mechanisme om ophoudproblemen te
verminderen, namelijk vooraf de beslissingsbevoegdheid/zeggenschapsrechten in de contractuele
relatie toewijzen. Zeggenschapsrechten bepalen de status quo in toekomstige onderhandelingen en
zijn dus van invloed op de verdeling van het surplus over de contracterende partijen. Dit heeft weer ex
ante implicaties voor de efficiëntie. Een belangrijk principe dat leidend is bij de toewijzing van
besluitvormingsrechten is dat de beheersing gegeven moet worden aan de partij die een beslissing zal
maken die het meest bijdraagt aan het gezamenlijke surplus (de waarde die gecreëerd wordt door
deel te nemen aan het contract). Als dit principe toegepast wordt op schuldcontracten, zullen
kredietnemers en kredietverstrekkers het eens zijn dat de beheersing toegewezen moet worden aan
de partij die gestimuleerd wordt om waarde-maximaliserende beslissingen te nemen in de toekomst.
Boekhoudkundige informatie speelt een belangrijke rol in de incomplete contracten theorie. De
optimale toewijzing van zeggenschapsrechten is namelijk afhankelijk van een contracteerbaar signaal
dat een reflectie is van de onderliggende economie van de kredietnemer. Het boekhoudkundige
systeem produceert samenvattende maatstaven van bedrijfsprestaties. Daarom zijn boekhoudkundige
signalen een goede kandidaat voor het beheren van de toestand-afhankelijke toewijzing van
zeggenschapsrechten. Vanuit het incomplete contracten perspectief kan boekhoudkundige informatie
de efficiëntie van contracten vergroten door de toestand-afhankelijke toewijzing van
zeggenschapsrechten te verbeteren.
De twee theorieën gecombineerd
Het agentschapsperspectief en het incomplete contracten perspectief op de rol van boekhoudkundige
informatie sluiten elkaar niet uit, maar moeten gezien worden als aanvullend. Beide theorieën spelen
in op belangenconflicten tussen de contracterende partijen en opportunistisch gedrag. Echter, er zijn
belangrijke verschillen in hun focus en de contractmechanismen aan de hand waarvan deze
belangenconflicten aangepakt worden. Het agentschapsperspectief ziet boekhoudkundige
convenanten niet als een middel voor het toewijzen van besluitvormingsrechten in de contractrelatie.
In plaats daarvan zijn de besluitvormingsrechten ondergebracht bij het management binnen de
grenzen die gespecificeerd zijn door het contract. Echter, het idee dat verschillende partijen
verschillende beslissingen kunnen maken staat centraal in de incomplete contracten theorie. Deze
theorie kan verklaren waarom kredietverstrekkers een actieve rol spelen in corporate governance en
waarom een dergelijke rol afhankelijk is van het gebruik van boekhoudkundige convenanten. Dit
verschilt van de rol van convenanten die benadrukt wordt in het agentschapsperspectief (belangen
afstemmen). Er kan geconcludeerd worden dat de incomplete contracten theorie ons begrip kan
vergroten van de mechanismen die ervoor zorgen dat boekhoudkundige informatie de efficiëntie van
schuldcontracten verhoogt. De toewijzing van zeggenschapsrechten zou afhankelijk moeten zijn van
een contracteerbaar signaal dat dient als een samenvattende maatstaf van de niet-contracteerbare
4
Artikelen
,Inhoud
Christensen, Nikolaev & Witenberg-Moerman..............................................................................................3
Accountng informatton in fnatnciatl contratctng: the incomllete contratct theory lerslectve...........................3
De Jong, Mertens, Van der Poel & Van Dijk.................................................................................................... 6
How does eatrnings matnatgement infuence investor’s lerceltons of frm vatluee urvey evidence from
fnatnciatl atnatlysts..................................................................................................................................................6
Porumb, Karaibrahimoglu, Lobo, Hooghiemstra & De Waard........................................................................11
Is more atlwatys betere Disclosures in the exlatnded atudit relort atnd their imlatct on loatn contratctng..........11
Elliot, Jackson, Peecher & White................................................................................................................. 17
The unintended efect of corloratte sociatl reslonsibility lerformatnce on investor’s estmattes of fundatmentatl
vatlue....................................................................................................................................................................17
Busco & Quatrone...................................................................................................................................... 20
Exlloring how the batlatnced scorecatrd engatges atnd unfolds: atrtculattng the visuatl lower of atccountng
inscriltons..........................................................................................................................................................20
Kennedy & Widener..................................................................................................................................... 24
A control fratmework: insights from evidence on leatn atccountng.....................................................................24
2
,Christensen, Nikolaev & Wittenberg-Moerman
Accounting information in financial contracting: the incomplete contract theory
perspective
Abstract
In dit artikel wordt besproken hoe het gebruik van boekhoudkundige informatie in contracten leidt tot
een hogere contractefficiëntie. De incomplete contracten theorie vergroot ons begrip van de rol die
boekhoudkundige informatie speelt in contracten en de mechanismen waarmee efficiëntievoordelen
bereikt worden. De uitgebreide theoretische implicaties van de incomplete contracten theorie worden
besproken. Ook worden er suggesties voor toekomstig onderzoek gedaan.
Focuspunten voor het tentamen: hoe de twee theorieën samengevoegd worden.
De positieve boekhoudkundige theorie
Dit artikel heeft betrekking op het gebruik van boekhoudkundige informatie (accounting information) bij
schuldcontracten (debt contracts). De rol die boekhoudkundige informatie speelt bij contracten is de
kern van de positieve boekhoudkundige theorie. De positieve boekhoudkundige theorie (positive
accounting theory) stelt dat het gebruik van boekhoudkundige informatie kan leiden tot meer efficiënte
contracten, omdat dit de contractkosten minimaliseert. Contractkosten worden gevorm door
agentschapskosten. Vanuit het standpunt van Jensen en Meckling (1976) is de rol van
boekhoudkundige informatie om de agentschapskosten die verbonden zijn aan externe financiering,
oftewel de agentschapskosten van eigen vermogen en vreemd vermogen, te verlagen.
In de context van schuldfinanciering ontstaan agentschapskosten doordat managers die namens
aandeelhouders handelen inefficiënte beslissingen nemen die welvaart van schuldeisers onttrekken.
Er zijn drie manieren waarop managers dit kunnen doen:
Bezit-vervanging (asset substitution): meer investeren in risicovolle projecten;
Claim-verwatering (claim dilution): de waarde van bestaande schuldclaims verwateren;
Schuldenlast (debt overhang): winstgevende investeringsmogelijkheden niet benutten.
Dit soort gedrag beperkt de contractefficiëntie en motiveert de contracterende partijen om
opportunistisch gedrag vooraf te beperken of te demotiveren. Zo worden de belangen van de
schuldeisers beschermd. Dit kan gedaan worden door convenanten op te nemen in het contract
waardoor bepaalde handelingen door het management beperkt worden of waardoor de belangen van
de schuldeisers en aandeelhouders van het bedrijf afgestemd worden. Dergelijke convenanten
beperken dividendbetalingen, kapitaaluitgaven, verkoop van bezittingen of schulduitgiftes. Deze
convenanten zijn vaak afhankelijk van boekhoudkundige informatie.
Het agentschapsperspectief is in de literatuur veel gebruikt om begrip te krijgen van de rol van
boekhoudkundige informatie bij contracten. De literatuur over schuldcontracten heeft het volgende
gedocumenteerd:
1. Boekhoudkundige maatstaven worden veel gebruikt bij het opstellen van contractbepalingen;
2. Boekhoudkundige informatie heeft een significant effect op het ontwerp van schuldcontracten;
3. Schuldcontracten hebben een significante invloed op boekhoudkundige keuzes;
4. Verbanden tussen boekhoudkundige contractcontingenties, zoals convenanten, en de kosten
van vreemd vermogen.
Er is echter nog weinig bereikt op het gebied van inzicht in de mechanismen die leiden tot
efficiëntievoordelen. Het agentschapstheorie perspectief beantwoordt niet de volgende vragen: wat is
de rol van besluitvormingsrechten bij schuldcontracten, waarom bevatten schuldcontracten simpele
convenantpakketten, waarom zijn schuldcontracten afhankelijk van relatief weinig boekhoudkundige
ratio’s, waarom wordt er frequent onderhandeld over boekhoudkundige convenanten, wat is de
waarde van een convenant in een schuldcontract als er vervolgens opnieuw onderhandeld wordt en
3
, waarom gebruiken schuldeisers boekhoudkundige convenanten om actief deel te nemen in de
governance van kredietnemers?
De incomplete contracten theorie
De incomplete contracten theorie (incomplete contract theory) kan inzicht geven in de mechanismen
die ervoor zorgen dat efficiëntievoordelen bereikt worden. Het idee van deze theorie is dat contracten
van zichzelf incompleet zijn. Dit heeft drie redenen:
1. Het is duur om toekomstige onzekerheden te voorspellen en een lijst met mogelijke
toekomstige situaties op te nemen in een contract;
2. Toekomstige toestanden zijn vaak complex en daardoor moeilijk te beschrijven in een
contract;
3. Sommige onzekerheden zijn niet uitvoerbaar, omdat ze gebaseerd zijn op informatie die een
derde partij niet kan verifiëren.
Omdat contracterende partijen niet alle toekomstige toestanden van de wereld kunnen anticiperen of
expliciet kunnen beschrijven, ontstaat er post-contractueel opportunisme en ophoudproblemen. Deze
hebben een nadelig effect op de prikkels van de contracterende partijen om deel te nemen aan
contracten. Er zullen onvermijdelijk weer onderhandelingen over het contract ontstaan waarin de
partijen zich opportunistisch kunnen gedragen. Een van de partijen kan profiteren van een sterkere
onderhandelingspositie en zo voordelen opdoen.
Volgens de incomplete contracten theorie is er een mechanisme om ophoudproblemen te
verminderen, namelijk vooraf de beslissingsbevoegdheid/zeggenschapsrechten in de contractuele
relatie toewijzen. Zeggenschapsrechten bepalen de status quo in toekomstige onderhandelingen en
zijn dus van invloed op de verdeling van het surplus over de contracterende partijen. Dit heeft weer ex
ante implicaties voor de efficiëntie. Een belangrijk principe dat leidend is bij de toewijzing van
besluitvormingsrechten is dat de beheersing gegeven moet worden aan de partij die een beslissing zal
maken die het meest bijdraagt aan het gezamenlijke surplus (de waarde die gecreëerd wordt door
deel te nemen aan het contract). Als dit principe toegepast wordt op schuldcontracten, zullen
kredietnemers en kredietverstrekkers het eens zijn dat de beheersing toegewezen moet worden aan
de partij die gestimuleerd wordt om waarde-maximaliserende beslissingen te nemen in de toekomst.
Boekhoudkundige informatie speelt een belangrijke rol in de incomplete contracten theorie. De
optimale toewijzing van zeggenschapsrechten is namelijk afhankelijk van een contracteerbaar signaal
dat een reflectie is van de onderliggende economie van de kredietnemer. Het boekhoudkundige
systeem produceert samenvattende maatstaven van bedrijfsprestaties. Daarom zijn boekhoudkundige
signalen een goede kandidaat voor het beheren van de toestand-afhankelijke toewijzing van
zeggenschapsrechten. Vanuit het incomplete contracten perspectief kan boekhoudkundige informatie
de efficiëntie van contracten vergroten door de toestand-afhankelijke toewijzing van
zeggenschapsrechten te verbeteren.
De twee theorieën gecombineerd
Het agentschapsperspectief en het incomplete contracten perspectief op de rol van boekhoudkundige
informatie sluiten elkaar niet uit, maar moeten gezien worden als aanvullend. Beide theorieën spelen
in op belangenconflicten tussen de contracterende partijen en opportunistisch gedrag. Echter, er zijn
belangrijke verschillen in hun focus en de contractmechanismen aan de hand waarvan deze
belangenconflicten aangepakt worden. Het agentschapsperspectief ziet boekhoudkundige
convenanten niet als een middel voor het toewijzen van besluitvormingsrechten in de contractrelatie.
In plaats daarvan zijn de besluitvormingsrechten ondergebracht bij het management binnen de
grenzen die gespecificeerd zijn door het contract. Echter, het idee dat verschillende partijen
verschillende beslissingen kunnen maken staat centraal in de incomplete contracten theorie. Deze
theorie kan verklaren waarom kredietverstrekkers een actieve rol spelen in corporate governance en
waarom een dergelijke rol afhankelijk is van het gebruik van boekhoudkundige convenanten. Dit
verschilt van de rol van convenanten die benadrukt wordt in het agentschapsperspectief (belangen
afstemmen). Er kan geconcludeerd worden dat de incomplete contracten theorie ons begrip kan
vergroten van de mechanismen die ervoor zorgen dat boekhoudkundige informatie de efficiëntie van
schuldcontracten verhoogt. De toewijzing van zeggenschapsrechten zou afhankelijk moeten zijn van
een contracteerbaar signaal dat dient als een samenvattende maatstaf van de niet-contracteerbare
4
